Mercati, torna l’incertezza stagflazione

Lo spettro della stagflazione sta tornando a spaventare gli investitori. Nelle ultime settimane, gli indici dei prezzi al consumo hanno sorpreso al rialzo in quasi tutte le principali aree geografiche dei mercati sviluppati, mentre sulle prospettive macroeconomiche c’è incertezza, a causa dei rischi sui dazi dell’amministrazione Trump (e della sua politica di tagli alla spesa pubblica), dell’indebolimento della fiducia dei consumatori e della persistente debolezza della crescita in Europa. Un quadro che si riflette in rendimenti obbligazionari volatili e nella debolezza che da inizio anno attanaglia Wall Street.

 

Dal Giappone, dove l'inflazione a gennaio è salita del 4% su base annua, raggiungendo il livello più alto dal gennaio 2023, Anche nell'Eurozona l’inflazione è aumentata più del previsto a gennaio, aumentando l'incertezza economica già alimentato dalla minaccia dei dazi Usa.

Negli Stati Uniti l’inflazione a gennaio ha superato le attese, salendo del 3% su base annua, il tasso più alto degli ultimi sei mesi, principalmente a causa dell'aumento dei prezzi dell'energia (e delle uova). Anche le prospettive macro si sono fatte meno positive, nelle ultime sedute, soprattutto dopo che a febbraio la fiducia dei consumatori statunitensi è scesa al ritmo più veloce  degli ultimi tre anni e mezzo, mentre le aspettative d'inflazione a 12 mesi sono aumentate. Un segnale della crescente ansia degli americani per il potenziale impatto negativo sull'economia delle politiche del presidente Donald Trump, in particolare dazi e tagli alla spesa pubblica.

 

Il mercato “aveva già iniziato a scontare un quadro meno benigno sull’inflazione alla fine dello scorso anno. Da allora l’inflazione ha superato di nuovo le attese e gli investitori si aspettano ora che il ritmo di aumento dei prezzi rimarrà vicino al 3% per quasi tutto il 2025, per ridiscendere poi gradualmente nella seconda metà del 2026. Questi dati e aspettative fanno il paio con l’atteggiamento di prudenza della Federal Reserve, che continua a predicare cautela sul fronte del percorso di tagli dei tassi”, spiega il gestore Paolo Baldessari, Responsabile Fixed Income & Alternative per l’area dell’Asset Management di Banca Generali di Banca Generali, indicando come da qui a fine anno il mercato prezza due tagli dei tassi, in particolare dopo i deboli dati sulla fiducia dei consumatori, che potrebbero però essere anche “una prospettive ottimista a fronte della comunicazione della Fed”.

 

Nelle minute dell’ultima riunione i funzionari della banca centrale statunitense hanno ribadito la necessità di ulteriori progressi sull’inflazione prima di procedere con eventuali nuovi tagli dei tassi. Un altro elemento di incertezza significativo per la Fed arriva dalla politica dell’amministrazione Trump.

 

“L’aumento delle tariffe commerciali e la diminuzione della spesa pubblica, anche attraverso i licenziamenti di personale e le politiche migratorie, sono elementi di incertezza che dovrebbero spingere la Fed a mantenere l’attuale atteggiamento di cautela”, prosegue Baldessari.

Sul mercato il Treasury a 10 anni ha recuperato terreno, con il rendimento sceso di circa 50 punti base rispetto ai massimi di gennaio, fino al 4,2%, “per le aspettative di un rallentamento dell’economia nella seconda metà dell’anno. Ma un ulteriore forte calo dei rendimenti americani sarebbe giustificabile solo in caso di un netto peggioramento delle prospettive di crescita, scenario che al momento gli analisti giudicano poco probabile”.

Dove le prospettive macroeconomiche appaiono inequivocabilmente meno rosee è il Vecchio Continente. Le previsioni degli economisti per il 2025 vedono una stima di crescita inferiore all’1%. Una debolezza che sta spingendo la Bce a continuare a tagliare i tassi verso il livello neutrale, che non stimola né ostacola la crescita economica.

 

La banca centrale Europea “è stata molto chiara, i tassi continueranno a scendere, anche se il ritmo con cui lo faranno non è ancora ben definito”, sottolinea Baldessari.

I funzionari dell’istituto centrale di Francoforte non sembrano quindi molto preoccupati da temporanei aumenti del tasso di inflazione a causa dei rialzi dei prezzi dell’energia o della relativa debolezza dell’euro nei confronti del dollaro. Anzi, “alcuni membri del board Bce hanno esplicitamente menzionato il rischio che l’inflazione possa scendere al di sotto del target”, continua l’esperto.

Questo non si è tradotto però in un calo dei rendimenti obbligazionari europei, in particolare quelli dei titoli a lunga scadenza.

 

I tassi sui Bund decennali “sono saliti di pari passo con quelli dei Treasury, ma non sono scesi nello stesso modo. La ragione sta nelle prospettive di un aumento della spesa pubblica. I partiti che dovrebbero formare la prossima coalizione di governo in Germania si sono mostrati aperti a una revisione del cosiddetto ‘freno del debito’ per aumentare le spese infrastrutturali e per la difesa. I titoli tedeschi trattano ormai stabilmente con un rendimento superiore a quello dei tassi swap privi di rischio, mettendo fine a molti anni di ‘eccezionalismo’ tedesco”, sottolinea Baldessari, aggiungendo che gli altri titoli di Stato europei mostrano trend similari, con gli spread grossomodo stabili.

Infine, dove il ritorno dell’inflazione è stato particolarmente inatteso nel Paese del Sol Levante. “Dopo aver combattuto la deflazione per molti anni, il Giappone si trova ora a fare i conti con un’inflazione sopra il target, che addirittura è tornata ad accelerare in questi ultimi mesi riavvicinandosi ai livelli del 2022-23”, spiega Paolo Baldessari, Responsabile Fixed Income & Alternative per l’area Asset Management di Banca Generali.

 

L’ultimo dato di gennaio, al 4%, è influenzato da elementi one-off sui generi alimentari, ma a spingere l’inflazione nel Sol Levante ci sono anche fattori strutturali, in particolare demografici.

“Il progressivo e significativo invecchiamento della popolazione in Giappone sta alimentando un aumento dei salari attraverso un mercato del lavoro con sempre meno lavoratori qualificati in grado di colmare il gap tra domanda e offerta di posti. E di conseguenza le retribuzioni, dopo quasi oltre vent’anni di stagnazione, sono tornate da alcuni trimestri a salire in modo sostenuto”, continua Baldessari.

 

La reazione della banca centrale non si è fatta attendere. La Bank of Japan ha alzato gradualmente i tassi, riportandoli in territorio positivo dopo molti anni sottozero. Ed è l’unica grande banca centrale globale ancora impegnata in un ciclo di stretta monetaria.

“La BoJ sta andando controcorrente rispetto alle altre banche centrali. I mercati si attendono ulteriori aumenti del costo del denaro, fino all’1% nel corso del 2025. Crediamo che questa aspettativa sia corretta e destinata a consolidarsi. Questo ci porta ad avere una prospettiva sul mercato giapponese positiva sulla valuta Yen, ma restiamo in deciso sottopeso sulla duration”, aggiunge Baldessari, sottolineando come l’indice JGB ha il record di duration a livello globale, oltre i 10 anni.

 

Lo scenario globale è quindi molto variegato e sfaccettato, ricco di incertezze e con i trend delle varie aree geografiche che si stanno diversificando in modo significativo, sovvertendo diversi trend storici consolidati. Un panorama complesso e volatile, dove il valore di diversificazione e gestione attiva è quantomai prezioso e permette di mitigare i rischi e trovare valore. Un esempio è quello dei bond societari che, spiega Baldessari, “negli ultimi mesi hanno visto forte domanda, una volatilità sempre più ridotta e ritorni interessanti”. Uno scenario positivo che però “deve essere accompagnato da un’attenzione al ribilanciamento del portafoglio per proteggersi in previsione di una possibile inversione di questo trend positivo che prosegue ormai da mesi”.